Przegląd tygodnia

Aktualności / 2025-12-15 / autorzy: Piotr Minkina

Najważniejsze informacje z minionego tygodnia

1. Niemcy – produkcja przemysłowa
Produkcja przemysłowa w Niemczech wzrosła w ujęciu m/m o 1,8% wobec oczekiwań na poziomie 0,3%. Z 1,3% do 1,1% m/m w dół zrewidowano dane za wrzesień. W ujęciu rocznym wzrost produkcji osiągnął tempo 0,8% r/r wobec oczekiwanego spadku o 0,4%. Z -1,0% do -1,4% r/r zrewidowano dane za wrzesień. Bilans handlowy naszego zachodniego sąsiada wykazał wyższą od oczekiwań nadwyżkę na poziomie 16,9 mld USD wobec oczekiwań na poziomie 15,7 mld USD.

2. Fed – stopy procentowe
Fed obniżył stopy procentowe w USA z poziomu 4,00% do 3,75%. Ta powszechnie oczekiwana obniżka spotkała się z negatywną oceną zarówno jastrzębiej jak i gołębiej części ekonomistów. Fed podąża ścieżką planów przedstawionych we wrześniu, czyli obniżki stóp procentowych zarówno w 2026, jak i 2027 roku. Perspektywy wzrostu gospodarczego i inflacji poprawiły się, ale obserwacja ta nie dotyczy stopy bezrobocia. Niekompletne dane oraz napięcie między ryzykiem wzrostu inflacji a ryzykiem spadku zatrudnienia sugerują ostrożność, a ponieważ stopa procentowa znajduje się obecnie w neutralnym przedziale, Fed uważa, że jest w dobrym położeniu, aby reagować na ewentualne niespodzianki. Dodatkowo Fed rozpocznie zakup bonów skarbowych, aby utrzymać wystarczającą podaż rezerw. Podtrzymujemy naszą prognozę kolejnej – i ostatniej – obniżki stóp procentowych w przyszłym roku, ale może ona nastąpić później niż w marcu, zwłaszcza jeśli w pierwszym kwartale nastąpi ożywienie gospodarcze. Naszym zdaniem wycena rynkowa ponad dwóch obniżek pozostaje zbyt gołębia.

Źródło: Bloomberg, Fed. Opracowanie własne.

3. Fed – ocena stanu gospodarki przez Prezesa Fed
Podczas sesji pytań i odpowiedzi przewodniczący Powell ponownie przedstawił dość optymistyczną prognozę dla gospodarki. Wzrost PKB nadal był napędzany przez konsumpcję i nakłady inwestycyjne związane ze sztuczną inteligencją, a w 2026 r. luzowanie polityki fiskalnej przyczyni się do przyspieszenia tempa wzrostu gospodarczego z obecnego poziomu 1,7%. Rynek pracy ochłodził się nieco szybciej niż przewidywała we wrześniu Komisja Otwartego Rynku Federalnej Rezerwy (FOMC). Odzwierciedla to zarówno spowolnienie popytu na pracę, jak i spowolnienie podaży. Powell zauważył, że obecne szacunki dotyczące wzrostu zatrudnienia są prawdopodobnie zawyżone, a ostateczne dane mogą wykazać spadek liczby pracowników w ostatnich miesiącach. Pomimo niskiego i stabilnego poziomu bezrobocia rynek pracy pozostaje niestabilny, ponieważ bezrobotnym trudno jest znaleźć nową pracę. FOMC jest przekonany, że opóźniony efekt obniżki stóp procentowych o 75 punktów bazowych, wprowadzonej w tym roku, powinien wystarczyć do ustabilizowania stopy bezrobocia. Zapytany o kształt litery K obecnej ekspansji, Powell zauważył, że najlepszym sposobem, w jaki Fed może wesprzeć osoby mniej zamożne, jest zapewnienie długotrwałego okresu niskiego bezrobocia, takiego jak ten panujący przed pandemią COVID. Taka polityka wspierałaby również realne wynagrodzenia.

4. USA – bilans handlowy
Spływają zaległe dane z gospodarki amerykańskiej. Saldo bilansu handlowego USA we wrześniu poprawiło się względem sierpnia. Poprawa nie była już tak dynamiczna jak w sierpniu. Była jednak solidna. Dodatkowo dane były dużo lepsze od oczekiwań na poziomie 63,1 mld USD. Deficyt spadł z 59,3 mld USD do 52,8 mld USD. Zarówno wolumen importu jak i wolumen eksportu rosły, jednak za spadek deficytu odpowiadał w największym stopniu wolniejszy wzrost importu towarów. W przypadku usług, nieznacznie wzrosła wartość importu i spadła wartość eksportu. Saldo eksportu usług było dodatnie, ale było niższe w stosunku do sierpnia.

Źródło: BEA. Opracowanie własne.

5. USA – NFIB (nastroje wśród małych przedsiębiorców)
Publikowany przez National Federation of Independent Business wskaźnik optymizmu małych przedsiębiorstw (NFIB) wzrósł w listopadzie o 0,8 punktu do poziomu 99,0. Była to wartość wyższa od oczekiwań, które kształtowały się na poziomie około 98,3 pkt. Spośród 10 składników indeksu optymizmu sześć wzrosło, trzy spadły, a jeden pozostał bez zmian. Wzrost liczby osób spodziewających się wyższej sprzedaży rzeczywistej miał największy wpływ na wzrost indeksu optymizmu. Indeks niepewności wzrósł o 3 punkty w stosunku do października, osiągając poziom 91. Głównym czynnikiem wpływającym na wzrost indeksu niepewności był wzrost liczby właścicieli zgłaszających niepewność co do planów wydatków kapitałowych w ciągu najbliższych trzech do sześciu miesięcy.

Z ciekawszych obserwacji przytoczonych w raporcie:

W listopadzie odsetek właścicieli podnoszących średnie ceny sprzedaży wzrósł o 13 punktów procentowych w porównaniu z październikiem, osiągając poziom 34% (po korekcie sezonowej), co stanowi najwyższy wynik od marca 2023 r. i największy miesięczny wzrost w historii badania.
W listopadzie 21% właścicieli małych firm wskazało jakość siły roboczej jako najważniejszy problem, co stanowi spadek o 6 punktów procentowych i niweluje większość nagłego wzrostu odnotowanego w październiku. Jakość siły roboczej uplasowała się na pierwszym miejscu wśród problemów wyprzedzając o 6 punktów inflację, która zajęła drugie miejsce.
Wskaźnik netto właścicieli spodziewających się wyższego realnego wolumenu sprzedaży wzrósł o 9 punktów w porównaniu z październikiem, osiągając poziom netto 15% (po korekcie sezonowej). Ten składnik miał największy wpływ na wzrost indeksu optymizmu.
Wskaźnik netto właścicieli oczekujących poprawy warunków prowadzenia działalności spadł o 5 punktów procentowych w porównaniu z październikiem − do poziomu 15% (po korekcie sezonowej). Oczekiwania dotyczące poprawy warunków prowadzenia działalności spadły od stycznia o 32 punkty procentowe.

Źródło: NFIB, Bloombeerg. Opracowanie własne.

6. USA – Leading Index
Wiodący indeks gospodarczy (Leading Index, LEI), opublikowany przez Conference Board dla Stanów Zjednoczonych, spadł we wrześniu 2025 r. o 0,3% − do poziomu 98,3, po spadku o 0,3% w sierpniu (skorygowanym w z -0,5%). Ogólnie rzecz biorąc, wskaźnik LEI spadł o 2,1% w ciągu sześciu miesięcy (od marca do września 2025 r.), co stanowi szybszy spadek niż 1,3% spadek odnotowany w poprzednim sześciomiesięcznym okresie (od września 2024 r. do marca 2025 r.). Zgodnie z informacjami z Conference Board za spadkiem indeksu stały głównie oczekiwania konsumentów i przedsiębiorstw. Pozytywnie na indeks wpływał wzrost cen akcji, wiodący indeks kredytowy oraz nowe zamówienia producentów na dobra kapitałowe niezwiązane z obronnością, z wyłączeniem samolotów. Wskaźnik LEI sugeruje spowolnienie aktywności gospodarczej pod koniec 2025 r. i na początku 2026 r., przy osłabieniu PKB po silnych wydatkach konsumenckich w połowie bieżącego roku i zakłóceniach w IV kwartale spowodowanych zamknięciem administracji federalnej. Ogólnie rzecz biorąc wzrost gospodarczy pozostaje niestabilny i nierównomierny, ponieważ przedsiębiorstwa dostosowują się do zmian poziomu ceł i słabszego tempa konsumpcji. Conference Board nadal podtrzymuje prognozę, że PKB wzrośnie o 1,8% w 2025 r., a następnie spadnie do 1,5% w 2026 r.

Źródło: Conference Board. Opracowanie własne.

7. Japonia
Wzrost gospodarczy w Japonii w III kw., w ujęciu zannualizowanym, wyniósł -2,3% i był gorszy od oczekiwań na poziomie -2,0%. Tempo produkcji przemysłowej w październiku wyniosło 1,6% r/r, a wykorzystanie mocy produkcyjnych wzrosło o 3,3% r/r.

8. Chiny
Nadwyżka handlowa Państwa Środka wyniosła w listopadzie 111,7 mld USD i była wyższa od poziomu z października (90,0 mld USD) oraz od oczekiwań na poziomie 103,1 mld USD. Eksport rósł silniej od oczekiwań, w tempie 5,9% r/r, a import słabiej od oczekiwań, w tempie 1,9% r/r.

W tym tygodniu:

Polska: CPI, CPI bazowa, bilans handlowy, produkcja przemysłowa, nastroje konsumentów, produkcja budowlano-montażowa, PPI, wynagrodzenia
Strefa euro: produkcja przemysłowa, ZEW, wskaźniki sentymentu, bilans handlowy
USA: CPI, rynek pracy, sprzedaż detaliczna, wskaźniki sentymentu UoM
Japonia: bilans handlowy, CPI, stopy procentowe
Chiny: sprzedaż detaliczna, produkcja przemysłowa