Komentarz do aktualnej sytuacji geopolitycznej i jej wpływu na rynki finansowe

Wpływ na gospodarkę

Komunikaty płynące z administracji USA zawierają sprzeczne sygnały dotyczące celów strategicznych. Analiza wypowiedzi Białego Domu z ostatnich miesięcy potwierdza zmienność i sprzeczność deklaracji dotyczących: celu operacji (od „zniszczenia całego programu nuklearnego” po „obronę przed zagrożeniem”), skali interwencji, podejścia do potencjalnej zmiany reżimu w Iranie. Podana przyczyna ataku jest stosunkowo jasna, jednak jego ostateczny cel jest już mniej oczywisty, co utrudnia prognozowanie skutków gospodarczych i finansowych. Stany Zjednoczone i Izrael prawdopodobnie (realistycznie) dążą raczej do ponownej kalibracji irańskiego reżimu, niż do jego całkowitej przebudowy: ta ostatnia (deklarowany cel) wiązałaby się z długotrwałym i kosztownym politycznie zwiększeniem zaangażowania militarnego. Potencjał Iranu został poważnie osłabiony, ale nadal może wyrządzić poważne szkody w globalnych przepływach surowców energetycznych i ich pochodnych. Oprócz kwestii samych przepływów dochodzą kwestie ograniczenia produkcji surowców przez kraje dotknięte atakami Iranu.

Niezależnie od przyczyn ryzyka gospodarcze są poważne. Do najważniejszych należy wymienić wzrost cen na rynkach surowców, w tym surowców energetycznych, co wywołałoby długotrwały wzrost cen paliw i surowców dla przemysłu (np. gaz => nawozy), a w konsekwencji wzrost cen żywności. Taka sytuacja, w zależności od natężenia, wiązałaby się ze wzrostem presji inflacyjnej i wyższą inflacją. Dodatkowo można by się spodziewać spowolnienia handlu międzynarodowego, spadku produkcji i wzrostu presji fiskalnej przy już i tak wysokich deficytach budżetowych. Materializacja tego ryzyka zależy natomiast od scenariusza rozwoju konfliktu.

Nasz scenariusz bazowy przewiduje raczej ograniczoną eskalację, z jedynie tymczasowym (4-5 tygodni) zakłóceniem przepływów z Zatoki Perskiej. Czynnikiem łagodzącym są informacje, że USA, równolegle do ograniczania siły militarnej Iranu, rozważa wprowadzenie systemu eskort tankowców i innych ubezpieczeń. Realizacja scenariusza bazowego w pełni kosztowałaby strefę euro nie więcej niż 0,3 p.p. PKB w 2026 r. Szacuje się, że wpływ na PKB Polski mógłby być podobny. Ewentualne silniejsze konsekwencje gospodarcze są związane z realizacją scenariusza bardziej długotrwałej i destrukcyjnej konfrontacji. Jednak zarówno Stany Zjednoczone (ze względu na nadchodzące wybory), jak i Chiny (import surowców energetycznych) są zainteresowane jak najszybszym zakończeniem konfliktu. W najgorszym scenariuszu wstrzymanie na okres dwóch kwartałów większości dostaw ropy z Zatoki Perskiej spowodowałoby wzrost cen powyżej 120 USD za baryłkę, co skutkowałoby spadkiem wzrostu gospodarczego w Europie o około 0,8 p.p. i wzrostem inflacji o prawie 1,5 p.p. W przypadku Polski wpływ szacujemy na poziomie około 0,9 p.p PKB i 1,5 p.p. CPI. Czynnikiem determinującym naszym zdaniem będzie decyzja o inwazji lądowej.

Warto w tej analizie wspomnieć, że w przypadku realizacji bardziej negatywnych scenariuszy rosłoby prawdopodobieństwo, przynajmniej tymczasowego, złagodzenia kwestii związanych z obowiązkiem zakupu limitów emisji gazów w ramach ETS, jako szybkiego sposobu na obniżenie cen energii. Dodatkowym buforem uruchomionym przez mocniejszy wzrost cen może być wzrost podaży surowców z USA i innych krajów spoza regionu Zatoki Perskiej. Sytuacja na rynkach finansowych zaczęła odzwierciedlać tę niepewność.

Starając się znaleźć punkt zaczepienia niezależny od emocji sądzimy, że biorąc pod uwagę interesy dużych importerów netto surowców, tj. Chin czy Unii Europejskiej oraz osiągnięcie celów przez USA oraz Izrael (zniszczenie programu nuklearnego), prawdopodobieństwo rozpoczęcia procesu deeskalacji w najbliższym okresie jest wysokie.

Obligacje skarbowe

Przecena na rynkach wschodzących była reakcją wzrostu percepcji ryzyka systemowego. Atak na Iran wywołał globalną awersję do ryzyka: ucieczkę do bezpiecznych aktywów, skok cen ropy i mocny odpływ kapitału z rynków wschodzących. Na rynkach nastąpiła szeroka wyprzedaż w krajach rozwijających się – zarówno akcji, jak i długu – jako efekt wzrostu cen energii i umocnienia dolara, co automatycznie osłabia rynki wschodzące. W naszym przekonaniu, jeżeli ziści się scenariusz bazowy, wzrost rentowności tworzy atrakcyjny punkt wejścia. Gwałtowna przecena podnosi rentowność, a więc poprawia relację ryzyka do oczekiwanej stopy zwrotu. Zachowanie rynków po innych eskalacjach geopolitycznych pokazuje, że początkowe wyprzedaże często są krótkotrwałe, a gdy rynek oceni, że konflikt nie rozprzestrzenia się globalnie, kapitał stopniowo wraca. Tak więc przecena może być okazją, nie sygnałem do rozpoczęcia trendu spadkowego. Czynnikiem łagodzącym napięcie na naszym rynku jest obniżka stóp procentowych przez RPP. Kontynuacja obniżania stóp procentowych powinna wspierać rynek polskich obligacji, zwłaszcza w środowisku, w którym wzrosty rentowności wywołane zostały przez czynnik wewnętrzny. Oczywiście przełożenie kwestii podażowych na ewentualny wzrost cen i presję na inflację bazową wprowadza dodatkowy element niepewności w polityce pieniężnej. Poza tym zwracamy uwagę, że mimo turbulencji globalnych, Polska nie jest postrzegana jako kraj szczególnie narażony. Wrażliwość gospodarki na ceny ropy jest relatywnie mniejsza (mniejszy udział w PKB niż w Azji – najbardziej dotkniętej wyprzedażą), a rynek długu bardzo płynny, z lokalną bazą inwestorów.

Obligacje korporacyjne

Jeżeli chodzi o ryzyko ogólne, to wzrost cen ropy/gazu w średniej i dłuższej perspektywie jest oczywiście negatywny dla całego segmentu obligacji korporacyjnych. Taka sytuacja oznacza potencjalnie wyższe stopy procentowe, wyższe rentowności, słabszą gospodarkę i presję na marże i wyniki spółek. Jeżeli chodzi o kwestie związane z polskim rynkiem, to potencjalnie największym ryzykiem jest jego ograniczona płynność, zwłaszcza w przypadku mniejszych emitentów, gdyby doszło do masowych odpływów z funduszy inwestycyjnych. Póki co tego scenariusza nie widzimy i się go nie spodziewamy.

Na poziomie poszczególnych emitentów nie widzimy istotnego bezpośredniego ryzyka na żadnym z emitentów w naszych portfelach. Jest jednak kilka sektorów, które mogą nieco ucierpieć – zwłaszcza spółki wykorzystujące gaz, jak energetyka (ryzyko wysokich cen/braku dostępności gazu), produkcja (wzrost kosztów energii) oraz transport morski (zwłaszcza spółki operujące w Zatoce Perskiej, aczkolwiek ekspozycja spółek z naszego portfela na ten region jest bardzo niewielka i w perspektywie rozwoju scenariusza bazowego nieistotna).

Akcje polskie

Główne indeksy, w szczególności WIG20, odnotowały wyraźne spadki, zgodne z szerszą wyprzedażą obserwowaną na rynkach wschodzących i rynkach europejskich. Polska jest uczestnikiem globalnym rynku i niewątpliwie będziemy doświadczać wzrostu cen surowców energetycznych (cena ropy wzrosła w tym tygodniu o ok. 15%, natomiast gaz, którego dużym eksporterem jest Katar wzrósł o ponad 60%). Wzrost cen paliw może podbić inflację w Polsce (paliwa stanowią ok 5,5% koszyka inflacyjnego CPI) i mieć negatywny wpływ na bazę kosztową spółek oraz przejściowo obniżyć rentowność. Najbardziej mogą odczuć to spółki transportowe, budowlane i przemysłowe, w szczególności przemysł energochłonny czy chemiczny. Pytaniem otwartym pozostaje trwałość tych wzrostów. Zaburzenia w światowych łańcuchach dostaw mogą w dalszej kolejności mieć wpływ na ceny również innych produktów i ostatecznie negatywnie odbić się na sytuacji konsumentów i globalnym wzroście gospodarczym. Poza kwestią surowców energetycznych i bardzo ważnej dla ich transportu cieśniny Ormuz, kraje zatoki są bardzo ważnym hubem lotniczym i obecna sytuacja odciskać będzie również swoje negatywne piętno na sektorze turystycznym i lotniczym. Wzrost premii za ryzyko może oznaczać osłabienie złotego (pozytywnie dla eksporterów i negatywnie dla importerów) i powrót do dolara, a w efekcie odpływ kapitału z Polski. Byłby to element wzrostu niepewności i zmienności na rynkach finansowych. Może to zmienić sentyment inwestorów do inwestycji na rynkach emerging markets, czego Polska była niewątpliwym beneficjentem. Zatem wpływ, jaki konflikt na Bliskim Wschodzie będzie miał na polską giełdę zależeć będzie w dużej mierze od tego, jak długo potrwa obecna sytuacja. Im dłużej potrwa, tym ten wpływ będzie oczywiście większy. Naszym scenariuszem bazowym jest jednak to, że konflikt nie będzie długotrwały. Polska, póki co, wydaje się relatywnie bezpieczniejsza w porównaniu na przykład do Azji, w kontekście zapewnienia dostępności surowców energetycznych i ciągłości dostaw. Historycznie, zwłaszcza w ostatnich kilku latach, takie turbulencje i szoki na rynkach finansowych często rodziły okazje inwestycyjne, zwłaszcza jeśli konflikty nie były długotrwałe. 

Akcje rynków rozwiniętych

Wybuch konfliktu na Bliskim Wschodzie stanowi zdarzenie zaburzające działanie gospodarki światowej i wymaga określenia ścieżki rozwoju sytuacji: eskalacji (z którą mamy do czynienia teraz) oraz następującej po niej deeskalacji. Po pierwsze rośnie awersja do ryzyka, co zazwyczaj oznacza podwyższoną zmienność na giełdach krajów rozwiniętych. Inwestorzy w takich momentach częściej ograniczają ekspozycję na akcje. Po drugie dłuższy konflikt częściej prowadzi do presji na ceny ropy i gazu (bezpośrednio lub przez ryzyko zakłóceń w handlu i transporcie). Wyższe koszty energii mogą podbijać inflację (oraz pogarszać perspektywy konsumenta i części firm), co z kolei utrudnia szybkie obniżki stóp procentowych. Dla akcji to niekorzystne połączenie: słabszy wzrost i wyższy koszt kapitału. Po trzecie, zwykle pojawia się rotacja sektorowa. Relatywnie lepiej radzą sobie branże korzystające na wyższych cenach surowców lub wydatkach obronnych, a słabiej sektory wrażliwe na koszty paliw i nastroje konsumenta (np. transport, turystyka, część przemysłu). Rynki i gospodarki mocniej uzależnione od importu energii bywają w takim układzie bardziej podatne na presję.

Natomiast po początkowym okresie stresu następuje deeskalacja. Rynek często bardzo szybko wchodzi w okres odreagowania – spada niepewność, a inwestorzy wracają do bardziej ryzykownych aktywów. Taki ruch potrafi być dynamiczny, bo część uczestników rynku wcześniej ograniczała ekspozycję „na wszelki wypadek”.

Drugi kanał to ceny surowców energetycznych i inflacja (następuje odwrócenie sytuacji z okresu eskalacji): wraz ze spadkiem ryzyka zakłóceń ceny ropy i gazu mają przestrzeń do gwałtownego spadku, co poprawia perspektywy dla inflacji i stabilizuje oczekiwania dotyczące polityki banków centralnych (wspierające dla cen akcji).

Wreszcie, w scenariuszu normalizacji często odwraca się wcześniejsza rotacja: relatywnie zyskują sektory, które ucierpiały przez niepewność i wysokie koszty energii (m.in. część przemysłu, transport, spółki konsumenckie), a słabną te, które korzystały na premii „bezpieczeństwa” lub na droższych surowcach.

Reasumując, dla rynków rozwiniętych kluczowe jest, czy sytuacja geopolityczna utrzymuje presję na ceny energii i oczekiwania inflacyjne. Przedłużający się konflikt zwykle oznacza wyższą zmienność i niższe wyceny, natomiast deeskalacja sprzyja poprawie nastrojów i odbiciu ryzykownych aktywów.

Nota prawna

Generali Investments TFI S.A. („Towarzystwo”) działa na podstawie decyzji Komisji Papierów Wartościowych (obecnie: Komisja Nadzoru Finansowego) z dnia 1 czerwca 1995 r., nr decyzji KPW-4073-1\95 i świadczy usługi pośrednictwa w zbywaniu i odkupywaniu jednostek uczestnictwa.

Niniejszy materiał stanowi komentarz do bieżącej sytuacji rynkowej. Informacje zamieszczone w niniejszym materiale nie stanowią: usługi doradztwa inwestycyjnego, udzielania rekomendacji dotyczącej instrumentów finansowych, jak również nie stanowią informacji rekomendującej lub sugerującej strategię inwestycyjną lub rekomendacji inwestycyjnej opisanych w art. 3 ust. 1 pkt 34) i 35) rozporządzenia Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 w sprawie nadużyć na rynku. Niniejszy materiał nie jest dokumentem informacyjnym wymaganym na mocy przepisów prawa.

Niniejszy materiał został przygotowany z dołożeniem należytej staranności i z wykorzystaniem najlepszej wiedzy, Informacje przedstawione i opisane w niniejszym materiale opierają się na ocenie autora w momencie jego tworzenia i w stosunku do bieżącego stanu gospodarczego, geopolitycznego, prawnego i podatkowego oraz mogą ulec zmianie bez uprzedniego poinformowania. Towarzystwo nie ponosi odpowiedzialności za negatywne skutki wynikające bezpośrednio lub pośrednio z użytku treści zawartych w niniejszym materiale.

Decyzje inwestycyjne powinny być podejmowane wyłącznie po zapoznaniu się z: Prospektem informacyjnym, zawierającymi szczegółowe informacje w zakresie: polityki inwestycyjnej, czynników ryzyka, zasad sprzedaży jednostek uczestnictwa, tabeli opłat manipulacyjnych oraz informacji podatkowych, a także Dokumentami zawierającymi kluczowe informacje oraz Informacjami dla klienta AFI, dostępnymi na stronie: www.generali-investments.pl. Dokumenty są sporządzone w języku polskim.