Przegląd tygodnia

Aktualności / 2026-10-19 / autorzy: Piotr Minkina

Najważniejsze informacje z minionego tygodnia

1. Polska – inflacja CPI
GUS podał, że we wrześniu 2026 r. inflacja CPI przyspieszyła do 4,1% r/r z 3,4% r/r w sierpniu. Wstępne dane wskazywały na poziom 4,0% r/r. W ujęciu miesięcznym ceny wzrosły o 0,7% m/m, co oznacza najsilniejszy wzrost od marca br. Głównym źródłem presji inflacyjnej pozostają koszty energii i transportu, podczas gdy ceny żywności nadal oddziałują dezinflacyjnie. Największy wpływ na wrześniowy wzrost cen miała kategoria transport, gdzie ceny były wyższe o 17,9% r/r i 4,7% m/m, podnosząc roczny wskaźnik CPI o 1,78 pkt proc. oraz miesięczny o 0,51 pkt proc. Szczególnie silnie wzrosły ceny paliw do prywatnych środków transportu, które były wyższe o 36,1% r/r, przy wzroście cen benzyny o 33,9% r/r i oleju napędowego o 45,9% r/r. Drugim istotnym źródłem presji inflacyjnej pozostaje komponent mieszkaniowo-energetyczny. Ceny w grupie „użytkowanie mieszkania i nośniki energii” wzrosły o 5,1% r/r, odpowiadając za 1,04 pkt. proc. całkowitej inflacji. Nadal silnie rosły ceny energii elektrycznej (+4,2% r/r), usług komunalnych oraz paliw stałych (+16,7% r/r). Szczególnie wysokie pozostają ceny paliw płynnych wykorzystywanych do ogrzewania (+72,5% r/r).

Po stronie dezinflacyjnej nadal znajduje się żywność. Ceny żywności i napojów bezalkoholowych były o 0,4% niższe niż przed rokiem, obniżając CPI o 0,11 pkt proc. Wśród głównych kategorii utrzymywały się spadki cen tłuszczów (-15,4% r/r), cukru (-17,7% r/r), owoców (-2,6% r/r) oraz mięsa (-2,7% r/r). Jednocześnie zaobserwowano wzrost cen ryb (+6,7% r/r), pieczywa (+2,7% r/r) i wody (+5,7% r/r).

Październik powinien przynieść spadek tempa inflacji związany z wprowadzeniem działań osłonowych w zakresie cen paliw.

Źródło: GUS, NBP. Opracowanie własne.

Źródło: GUS. Opracowanie własne.

2. Polska – inflacja bazowa
Zgodnie z danymi opublikowanymi przez NBP wrześniowe dane wskazują na utrzymywanie się podwyższonej presji cenowej w gospodarce, pomimo wcześniejszego spadku inflacji CPI. Inflacja po wyłączeniu cen żywności i energii, będąca najczęściej obserwowaną miarą inflacji bazowej, wyniosła 3,1% r/r wobec 3,0% r/r w sierpniu, co oznacza kontynuację stopniowego wzrostu trendu bazowego. Jednocześnie miesięczna dynamika cen w tej kategorii wyniosła 0,0% m/m, sugerując przejściową stabilizację cen po silniejszych wzrostach z pierwszej połowy roku.

Pozostałe miary inflacji bazowej również pozostają podwyższone. Inflacja po wyłączeniu cen najbardziej zmiennych wzrosła do 4,0% r/r, natomiast 15-procentowa średnia obcięta wyniosła 3,6% r/r, co wskazuje na wciąż relatywnie szeroki zakres presji cenowej w gospodarce. Inflacja po wyłączeniu cen administrowanych osiągnęła 3,0% r/r.

Struktura danych sugeruje, że obserwowany wzrost CPI nie wynika wyłącznie z drożejących paliw i energii. Presja inflacyjna utrzymuje się również w kategoriach usługowych i innych segmentach koszyka konsumpcyjnego mniej podatnych na szoki podażowe. Z punktu widzenia polityki pieniężnej jest to sygnał, że proces powrotu inflacji do celu NBP pozostaje niepełny. Miary bazowe publikowane przez Narodowy Bank Polski służą właśnie ocenie trwałych tendencji inflacyjnych poprzez eliminację najbardziej zmiennych komponentów koszyka CPI. W porównaniu z początkiem 2026 r. inflacja bazowa pozostaje wyraźnie wyższa, choć nadal istotnie niższa od poziomów obserwowanych w latach 2022-2023. Oznacza to, że dezinflacja postępuje wolniej niż w przypadku wskaźnika ogółem, a trwała presja kosztowo-płacowa w gospodarce nadal ogranicza przestrzeń do szybkiego łagodzenia polityki pieniężnej.

3. Polska – bilans płatniczy
Opublikowane przez NBP sierpniowe dane wskazują na dalsze pogorszenie sytuacji zewnętrznej polskiej gospodarki. Deficyt rachunku bieżącego wzrósł do 15,4 mld zł, wobec 11,3 mld zł rok wcześniej, a skumulowany deficyt za ostatnie 12 miesięcy osiągnął 55,9 mld zł. Jednocześnie łączne saldo rachunku bieżącego i kapitałowego pozostało ujemne i wyniosło 12,2 mld zł.

Głównym źródłem pogorszenia pozostaje handel towarowy. Mimo bardzo silnego wzrostu eksportu (+14,4% r/r) do 123,1 mld zł import rósł jeszcze szybciej (+16,7% r/r), osiągając 136,3 mld zł. W efekcie deficyt obrotów towarowych pogłębił się do 13,1 mld zł, jednego z najwyższych poziomów w historii statystyk bilansu płatniczego. NBP wskazuje, że negatywny wpływ miały wyższe ceny paliw, czynniki sezonowe oraz malejąca nadwyżka w tradycyjnie silnych sektorach eksportowych, takich jak środki transportu i trwałe dobra konsumpcyjne. Pozytywnym elementem pozostaje sektor usług. Nadwyżka usług wyniosła 12,9 mld zł, jednak była niższa niż wynikałoby to ze skali wzrostu obrotów, ponieważ import usług (+11,1% r/r) rósł szybciej niż ich eksport (+4,7% r/r). Oznacza to stopniowe zmniejszanie znaczenia usług jako czynnika kompensującego deficyt handlowy.

Utrzymuje się również wysoki odpływ dochodów za granicę. Deficyt dochodów pierwotnych osiągnął 16,3 mld zł, głównie za sprawą zysków zagranicznych inwestorów bezpośrednich działających w Polsce. W sierpniu dochody inwestorów zagranicznych wyniosły 14,2 mld zł, z czego większość stanowiły reinwestowane zyski. Finansowanie deficytu pozostaje jednak stabilne. Napływ kapitału zagranicznego wynikał przede wszystkim z inwestycji bezpośrednich (4,3 mld zł) oraz portfelowych (4,8 mld zł). Szczególnie istotny był popyt nierezydentów na polskie obligacje skarbowe, którzy nabyli papiery rządowe o wartości 5,7 mld zł. Z punktu widzenia rynku finansowego dane mają umiarkowanie negatywny wydźwięk. Pogłębiający się deficyt handlowy i rachunku bieżącego wskazuje na osłabienie fundamentów zewnętrznych gospodarki, choć ryzyko dla złotego pozostaje ograniczone dzięki utrzymującemu się napływowi kapitału zagranicznego oraz wysokiemu poziomowi rezerw walutowych NBP, które na koniec sierpnia wyniosły 1,14 bln zł.

Źródło: NBP. Opracowanie własne.

4. USA – nastroje wśród małych przedsiębiorców
Według raportu NFIB indeks optymizmu małych przedsiębiorstw (NFIB Small Business Optimism Index) obniżył się we wrześniu do 97,9 pkt. z 98,7 pkt. miesiąc wcześniej, spadając nieznacznie poniżej swojej długoterminowej średniej. Pogorszeniu nastrojów towarzyszył wzrost wskaźnika niepewności do 90 pkt., co sugeruje utrzymywanie się podwyższonej ostrożności przedsiębiorców wobec perspektyw gospodarczych. Dane wskazują na stopniowe osłabienie aktywności inwestycyjnej. Odsetek firm planujących wydatki kapitałowe spadł do 22%, a liczba przedsiębiorstw deklarujących, że obecnie jest dobry moment na rozwijanie działalności obniżyła się do zaledwie 7%. Równocześnie pogorszyły się oczekiwania dotyczące warunków prowadzenia biznesu w najbliższych sześciu miesiącach. Rynek pracy pozostaje relatywnie napięty, choć pojawiają się oznaki stopniowego schłodzenia. Nadal 32% firm zgłaszało wakaty, których nie są w stanie obsadzić, a 26% przedsiębiorców uznało jakość i dostępność pracowników za najważniejszy problem działalności. Jednocześnie plany zatrudnienia utrzymały się na umiarkowanie dodatnim poziomie.

Istotnym źródłem obaw pozostaje inflacja. Aż 31% przedsiębiorców podniosło ceny swoich produktów i usług w ostatnich miesiącach, a taki sam odsetek planuje dalsze podwyżki cen. Inflacja została wskazana jako najważniejszy problem przez 20% respondentów, co oznacza wzrost względem poprzedniego miesiąca. Dodatkowo przedsiębiorcy raportowali wyższe koszty finansowania, a średnie oprocentowanie krótkoterminowych kredytów wzrosło do 8,2%.

Pomimo pogorszenia nastrojów popyt konsumpcyjny pozostaje względnie odporny, a oczekiwania dotyczące sprzedaży nieznacznie się poprawiły. Obraz amerykańskiego sektora małych przedsiębiorstw można więc określić jako umiarkowanie pozytywny, choć obciążony wysoką niepewnością, utrzymującą się presją inflacyjną oraz rosnącymi kosztami finansowania działalności.

Źródło: NFIB, Bloombeerg. Opracowanie własne.

5. USA – produkcja przemysłowa
Według raportu Rezerwy Federalnej produkcja przemysłowa w USA wzrosła we wrześniu o 0,7% m/m, po wzroście o 0,1% miesiąc wcześniej. W ujęciu rocznym produkcja była wyższa o 2,2% r/r, a w całym III kwartale rosła w tempie 2,8% w ujęciu zannualizowanym, co wskazuje na utrzymującą się odporność amerykańskiego sektora przemysłowego. Wzrost miał szeroki charakter. Produkcja w przetwórstwie przemysłowym zwiększyła się o 0,3% m/m, górnictwo odnotowało wzrost o 0,2% m/m, natomiast największy wkład wniósł sektor użyteczności publicznej, gdzie produkcja wzrosła o 3,5% m/m. Wśród głównych kategorii pozytywnie wyróżniały się materiały przemysłowe (+0,7% m/m), artykuły konsumpcyjne (+0,7% m/m) oraz materiały budowlane (+1,0% m/m). Korzystnie prezentuje się również wykorzystanie mocy produkcyjnych. Wskaźnik wzrósł do 76,9% z 76,4% miesiąc wcześniej, osiągając najwyższy poziom od początku roku. Mimo poprawy pozostaje jednak około 2,5 pkt proc. poniżej długoterminowej średniej, co sugeruje brak istotnych ograniczeń podażowych i umiarkowaną presję inflacyjną ze strony sektora przemysłowego.

Na uwagę zasługuje utrzymująca się bardzo wysoka aktywność w sektorach związanych z nowymi technologiami. Produkcja półprzewodników i komponentów elektronicznych była aż 19,9% wyższa niż rok wcześniej, potwierdzając utrzymującą się siłę inwestycji związanych z cyfryzacją i rozwojem sztucznej inteligencji.

Jednocześnie słabiej prezentował się sektor motoryzacyjny, gdzie produkcja pojazdów i części spadła o 3,0% m/m. Ogólny obraz danych należy ocenić jako umiarkowanie pozytywny dla perspektyw amerykańskiej gospodarki. Wrześniowy wzrost produkcji oraz poprawa wykorzystania mocy produkcyjnych wskazują na kontynuację ekspansji sektora przemysłowego, choć poziom aktywności pozostaje daleki od historycznych maksimów. Dane wspierają scenariusz utrzymania solidnego wzrostu gospodarczego w USA przy ograniczonej presji inflacyjnej po stronie podaży.

6. USA – inflacja konsumencka
Według raportu U.S. Bureau of Labor Statistics inflacja CPI w Stanach Zjednoczonych wzrosła we wrześniu do 3,7% r/r z 3,4% r/r miesiąc wcześniej, wobec oczekiwań na poziomie 3,6% r/r. W ujęciu miesięcznym ceny wzrosły o 0,6% m/m, co było najsilniejszym wzrostem od kwietnia br. i oznacza ponowne nasilenie presji inflacyjnej po okresie względnej stabilizacji.

Głównym źródłem wzrostu inflacji pozostawały ceny energii. Indeks energii wzrósł o 20,4% r/r, a ceny benzyny były wyższe niż przed rokiem o 34,2%, odpowiadając za znaczną część wzrostu CPI. W samym wrześniu ceny paliw wzrosły o 9,1% m/m, generując ponad połowę miesięcznego wzrostu wskaźnika cen konsumpcyjnych.

Jednocześnie inflacja bazowa pozostaje umiarkowana. Wskaźnik CPI po wyłączeniu żywności i energii wzrósł o 2,6% r/r wobec 2,4% miesiąc wcześniej, natomiast miesięczna dynamika utrzymała się na poziomie 0,3% m/m. Presja cenowa w usługach pozostaje wyższa niż w towarach. Ceny usług wzrosły o 3,2% r/r, podczas gdy ceny towarów o 4,6% r/r, przy czym wynik dla towarów został silnie podbity przez wzrost cen energii. Wśród usług największy wpływ na inflację nadal wywierały koszty mieszkaniowe. Wyraźnie rosły również ceny transportu (+7,9% r/r), zwłaszcza biletów lotniczych (+22,4% r/r). Żywność pozostaje relatywnie stabilna, notując wzrost o 2,5% r/r. Struktura danych sugeruje, że przyspieszenie inflacji wynika przede wszystkim z czynników energetycznych, podczas gdy inflacja bazowa pozostaje relatywnie kontrolowana. Niemniej wzrost CPI oraz zatrzymanie procesu dezinflacji mogą ograniczać przestrzeń do szybkiego łagodzenia polityki pieniężnej przez Rezerwę Federalną (Fed) w najbliższych miesiącach.

Źródło: BLS. Opracowanie własne.

7. USA – inflacja konsumencka (lepka i elastyczna)
Według danych Federal Reserve Bank of Atlanta wskaźnik Sticky CPI (lepkie CPI) wzrósł we wrześniu 2026 r. do 2,8% r/r z 2,7% r/r w sierpniu. Jednocześnie trzymiesięczna zannualizowana dynamika przyspieszyła do 3,3%, co wskazuje na stopniowe odbudowywanie się bardziej trwałej presji inflacyjnej po okresie wyhamowania obserwowanym w pierwszej połowie roku. Jeszcze wyższa pozostaje inflacja w kategorii Core Sticky CPI (bazowe, lepkie CPI), obejmującej ceny najbardziej lepkich składników koszyka po wyłączeniu najbardziej zmiennych elementów. We wrześniu wskaźnik ten wyniósł 2,8% r/r, a jego trzymiesięczna zannualizowana dynamika wzrosła do 3,4%, sygnalizując utrzymywanie się presji cenowej w usługach i kategoriach silnie powiązanych z krajowym popytem. Dla porównania, miary oparte na bardziej zmiennych komponentach koszyka pozostają znacznie mniej stabilne. Oznacza to, że pomimo wahań cen energii i towarów trwałe procesy inflacyjne nadal nie powróciły w pełni do poziomów zgodnych z celem inflacyjnym Fed. Szczególnie istotny jest wzrost wskaźników trzymiesięcznych, które często są traktowane jako lepszy miernik bieżącego trendu inflacyjnego niż dane roczne. Z punktu widzenia polityki pieniężnej dane można interpretować jako umiarkowanie jastrzębie. Inflacja lepka pozostaje wyraźnie bardziej uporczywa niż sugerowałyby niektóre krótkookresowe odczyty CPI, co może ograniczać przestrzeń do szybkiego łagodzenia polityki monetarnej przez Rezerwę Federalną. Jednocześnie poziom wskaźników pozostaje istotnie niższy od szczytów obserwowanych w latach 2022-2023, potwierdzając dalszy postęp procesu dezinflacji.

Źródło: AtlantaFED. Opracowanie własne.

8. USA – PPI
Według danych U.S. Bureau of Labor Statistics presja kosztowa w amerykańskiej gospodarce wyraźnie nasiliła się we wrześniu. Wskaźnik cen producentów dla popytu finalnego (Final Demand PPI) wzrósł o 1,3% m/m, po wzroście o 0,5% miesiąc wcześniej, natomiast jego roczna dynamika przyspieszyła do 6,3% r/r z 5,6% r/r w sierpniu. Był to najwyższy odczyt od końca 2022 r. i jednocześnie trzeci kolejny miesiąc wzrostu inflacji producenckiej. Głównym źródłem wzrostu cen pozostawała energia. Ceny dóbr finalnych zwiększyły się o 2,6% m/m, a ceny energii wzrosły o 10,8% m/m. Szczególnie silnie rosły ceny paliw płynnych, odzwierciedlając wcześniejszy wzrost notowań ropy naftowej. W rezultacie również dane rynkowe wskazują na znaczące przyspieszenie presji kosztowej.

Roczna dynamika wskaźnika US PPI Finished Goods NSA wzrosła we wrześniu do 8,4% r/r z 6,6% r/r miesiąc wcześniej, osiągając najwyższy poziom od początku 2023 r. Presja cenowa nie ograniczała się jednak wyłącznie do komponentów energetycznych. Bazowy wskaźnik PPI, po wyłączeniu żywności, energii i usług handlowych, wzrósł o 0,5% m/m oraz 5,0% r/r, co wskazuje na utrzymywanie się szeroko rozłożonej presji kosztowej w gospodarce. Jednocześnie ceny usług dla popytu finalnego zwiększyły się o 0,8% m/m, co sugeruje, że wzrost kosztów jest widoczny zarówno w sektorze produkcyjnym, jak i usługowym.

Ceny dóbr nieprzetworzonych wzrosły o 8,4% m/m, natomiast ceny dóbr przetworzonych o 2,5% m/m, co zwiększa prawdopodobieństwo dalszego przenoszenia wyższych kosztów na ceny końcowe w kolejnych miesiącach. Dane te są spójne z obserwowanym we wrześniu przyspieszeniem inflacji konsumenckiej CPI i sugerują, że proces dezinflacji w amerykańskiej gospodarce uległ wyraźnemu wyhamowaniu.

W tym tygodniu:

Polska: wynagrodzenia, produkcja przemysłowa, PPI, sprzedaż detaliczna
Strefa euro: ZEW, nastroje konsumentów, oczekiwania inflacyjne
USA: Leading Index
Chiny: PKB, sprzedaż detaliczna, produkcja przemysłowa
Japonia: bilans handlowy, CPI