Przegląd tygodnia

Najważniejsze informacje z minionego tygodnia

POLSKA - Projekcja NBP - PKB

Lipcowa projekcja NBP przyniosła istotną rewizję ścieżki inflacji oraz umiarkowane obniżenie oczekiwanego tempa wzrostu gospodarczego w porównaniu z projekcją marcową. Zmiany te odzwierciedlają przede wszystkim pogorszenie otoczenia zewnętrznego, wzrost cen surowców energetycznych po eskalacji konfliktu na Bliskim Wschodzie oraz nieco słabsze perspektywy popytu krajowego i zagranicznego. W zakresie aktywności gospodarczej NBP obniżył prognozę wzrostu PKB na 2026 r. do 3,7% z 3,9% przewidywanych w marcu, a dla 2027 r. do 2,8% z 2,9%. Jedynie dla 2028 r. oczekiwany wzrost został nieznacznie podwyższony do 3,0% z 2,9%. Rewizja w dół wynika głównie ze słabszej dynamiki popytu krajowego, zwłaszcza konsumpcji prywatnej i inwestycji. W projekcji lipcowej przewiduje się, że spożycie gospodarstw domowych w 2026 r. wzrośnie o 3,1%, wobec 3,8% zakładanych w marcu. Jednocześnie dynamika nakładów brutto na środki trwałe została obniżona do 7,1% z 8,9%, co wskazuje na bardziej ostrożne oczekiwania dotyczące skali ożywienia inwestycyjnego. Pomimo rewizji w dół, perspektywy wzrostu pozostają relatywnie korzystne. Gospodarka będzie wspierana przez napływ środków unijnych, w tym funduszy z KPO, oraz wysoką aktywność inwestycyjną związaną z transformacją energetyczną. Jednocześnie ograniczeniem wzrostu pozostaną umiarkowane tempo ożywienia gospodarczego w strefie euro, utrzymująca się podwyższona skłonność gospodarstw domowych do oszczędzania oraz dodatnie realne stopy procentowe.

POLSKA - Projekcja NBP - Inflacja

W projekcji NBP znacznie większe zmiany dotyczą ścieżki inflacji. Według projekcji lipcowej średnioroczna inflacja CPI wyniesie 2,9% w 2026 r. oraz 2,7% w 2027 r., podczas gdy w projekcji marcowej oczekiwano odpowiednio 2,3% i 2,4%. Oznacza to rewizję w górę o 0,6 pkt. proc. dla 2026 r. i 0,3 pkt. proc. dla 2027 r. Głównym źródłem tej zmiany są wyższe prognozowane ceny energii. W lipcowej rundzie projekcyjnej średni wzrost cen energii w 2026 r. oszacowano na 5,5%, wobec zaledwie 1,3% w projekcji marcowej. Wyższe są również prognozy inflacji bazowej, która w 2026 r. ma wynieść 3,0%, podczas gdy wcześniej oczekiwano 2,5%. Jednocześnie NBP wskazuje, że wzrost inflacji ma charakter przejściowy i pozostaje zgodny z celem inflacyjnym banku centralnego. Inflacja będzie podbijana przez wyższe ceny importowanych surowców energetycznych, paliw i części usług, a także przez przejściowo dodatnią lukę popytową. Z drugiej strony czynnikami ograniczającymi dynamikę cen pozostaną słabnąca presja płacowa, stopniowa normalizacja sytuacji na światowych rynkach surowców oraz niższa inflacja żywności w najbliższych kwartałach.

W efekcie lipcowa projekcja przedstawia obraz gospodarki rozwijającej się nieco wolniej, ale przy wyraźnie wyższej ścieżce inflacji niż zakładano jeszcze w marcu. Oznacza to mniej korzystny z punktu widzenia polityki pieniężnej układ makroekonomiczny, określany często jako „miękkie spowolnienie przy podwyższonej inflacji”. Mimo to zarówno inflacja, jak i aktywność gospodarcza pozostają w granicach zgodnych z utrzymaniem stabilnego wzrostu gospodarczego. Kluczowym źródłem ryzyka dla realizacji projekcji pozostają ceny surowców energetycznych, dalszy przebieg konfliktu na Bliskim Wschodzie, tempo wykorzystania środków unijnych oraz przyszła polityka fiskalna.

Źródło: NBP. Opracowanie własne.

POLSKA – wykonanie budżetu

Zgodnie z informacjami podanymi przez Ministerstwo Finansów wykonanie budżetu państwa po I półroczu 2026 r. wskazuje na stabilną realizację założeń fiskalnych, mimo utrzymującego się wysokiego deficytu i rosnących potrzeb wydatkowych państwa. Dochody budżetu wyniosły 278,7 mld zł, co odpowiada 43,1% planu rocznego, podczas gdy wydatki osiągnęły 402,4 mld zł (43,8% planu). W rezultacie deficyt budżetu państwa ukształtował się na poziomie 123,7 mld zł, tj. 45,5% wartości przewidzianej w ustawie budżetowej. Po stronie dochodowej widoczny jest wzrost wpływów o 5,5% rok do roku, wspierany głównie przez dobre wykonanie podatku CIT oraz wyższe dochody niepodatkowe. Dochody z CIT wyniosły 45,1 mld zł, co oznacza wzrost o 24,2% r/r i wykonanie ponad 56% planu rocznego już po sześciu miesiącach. Jest to efekt zarówno podwyższenia stawki CIT dla sektora bankowego, jak i korzystniejszych rozliczeń rocznych za 2025 r. Z kolei dochody z VAT wzrosły jedynie symbolicznie (+0,2% r/r), mimo poprawy aktywności gospodarczej. Negatywnie oddziaływały na nie przyspieszone zwroty podatku po wdrożeniu KSeF oraz obniżki podatków pośrednich na paliwa w ramach programu CPN. Interpretując wyniki dochodowe należy jednak uwzględnić reformę dochodów jednostek samorządu terytorialnego. Udziały JST w podatkach dochodowych znacząco ograniczają obecnie wpływy wykazywane w budżecie państwa. W efekcie dochody budżetu z PIT były ujemne (-18,8 mld zł), podczas gdy łączne wpływy z tego podatku dla sektora finansów publicznych wzrosły o 12,5% r/r. Oznacza to, że słabość dochodów budżetu centralnego z PIT nie odzwierciedla sytuacji gospodarczej, lecz przede wszystkim zmianę mechanizmu podziału dochodów pomiędzy budżet państwa a samorządy. Po stronie wydatkowej utrzymuje się wysoka dynamika nakładów na politykę społeczną, ochronę zdrowia, obronność i obsługę długu publicznego. Największą pozycją pozostają transfery związane z systemem emerytalnym i ubezpieczeniowym, w tym wydatki na ZUS, które wyniosły 93,9 mld zł. Istotnie wzrosły także koszty obsługi długu Skarbu Państwa oraz wydatki na zdrowie. Jednocześnie kontynuowane są wysokie nakłady na modernizację sił zbrojnych. Wzrost wydatków jest częściowo kompensowany przez brak jednorazowych operacji przeprowadzonych w 2025 r., w szczególności wykupu obligacji PFR finansujących program Tarcz Finansowych. Podsumowując, dane za I półrocze sugerują, że realizacja budżetu pozostaje pod kontrolą, a wykorzystanie niespełna połowy planowanego deficytu nie stwarza obecnie istotnego ryzyka dla wykonania budżetu w całym 2026 r. Jednocześnie struktura dochodów wskazuje na rosnące znaczenie CIT jako źródła wpływów budżetowych, podczas gdy po stronie wydatków coraz większym obciążeniem pozostają koszty systemu emerytalnego, ochrony zdrowia, obronności oraz obsługi długu publicznego.

Źródło: MF. Opracowanie własne.

USA – odczyty inflacji CPI

Zgodnie z informacjami podanymi przez BLS główny wskaźnik CPI obniżył się o 0,4% m/m, co było największym miesięcznym spadkiem od kwietnia 2020 r., podczas gdy inflacja roczna zmniejszyła się do 3,5% r/r z 4,2% r/r w maju. Oznacza to, że szok cenowy związany z energią, który podbijał inflację w poprzednich miesiącach, zaczął szybko wygasać. Kluczowym czynnikiem odpowiadającym za spadek inflacji były ceny energii, które obniżyły się o 5,7% m/m. Szczególnie silnie spadły ceny benzyny (-9,7% m/m), co w całości zneutralizowało wzrosty cen w większości pozostałych kategorii dóbr i usług. Mimo miesięcznej korekty energia pozostaje jednak głównym źródłem podwyższonej inflacji w ujęciu rocznym. W czerwcu ceny energii były nadal wyższe o 15,7% r/r, a ceny benzyny aż o 26,7% r/r, odzwierciedlając wcześniejsze napięcia na rynku surowców energetycznych. Kolejna faza ostrego konfliktu między USA i Iranem, może pomimo krótkiej przerwy przywrócić presję inflacyjną od strony cen surowców energetycznych. Presja cenowa w obszarze żywności pozostaje umiarkowana, lecz stabilna. Istotnym sygnałem dla Rezerwy Federalnej są dane dotyczące inflacji bazowej. Indeks CPI po wyłączeniu żywności i energii (core CPI) pozostał w czerwcu bez zmian względem maja, a jego roczna dynamika spowolniła do 2,6% r/r z 2,9% r/r miesiąc wcześniej. Szczególnie słaba była dynamika towarów z wyłączeniem energii, których ceny spadły o 0,1% m/m, a w ujęciu rocznym wzrosły jedynie o 0,8% r/r. Większą odporność wykazuje natomiast sektor usług bez energii, który pozostaje głównym źródłem utrzymującej się inflacji bazowej. Choć miesięczna dynamika tej kategorii wyniosła 0,0% m/m, to w ujęciu rocznym ceny usług nadal rosły o 3,2% r/r. Presję inflacyjną nadal generują koszty mieszkań (3,3% r/r), usługi transportowe (3,4% r/r) oraz opieka medyczna. Jednocześnie widoczne jest stopniowe hamowanie wzrostu kosztów mieszkaniowych, które od lat stanowią najważniejszy komponent inflacji usługowej.

Źródło: BLS. Opracowanie własne.

USA – dane z przemysłu

Czerwcowe dane o produkcji przemysłowej w USA potwierdzają obraz gospodarki znajdującej się w fazie umiarkowanego, ale stabilnego wzrostu. Produkcja przemysłowa wzrosła o 0,1% m/m, a w całym II kwartale zwiększała się w tempie annualizowanym 4,0%, co wskazuje na utrzymującą się odporność sektora wytwórczego pomimo nadal relatywnie wysokich stóp procentowych i niepewnego otoczenia globalnego. Jednocześnie wykorzystanie mocy produkcyjnych pozostało na poziomie 76,1%, wyraźnie poniżej wieloletniej średniej wynoszącej 79,4%, co sugeruje brak istotnych presji podażowych i ograniczone ryzyko narastania inflacji kosztowej. Na poziomie sektorowym obraz jest bardziej zróżnicowany. Produkcja w przetwórstwie przemysłowym, odpowiadającym za blisko 76% całego indeksu, pozostała w czerwcu bez zmian, jednak w II kwartale rosła w tempie 4,7% w ujęciu rocznym. Wskazuje to, że po słabszym początku roku aktywność przemysłowa wyraźnie przyspieszyła. Pozytywnie wyróżniają się branże zaawansowanych technologii, zwłaszcza produkcja komputerów, urządzeń telekomunikacyjnych i półprzewodników, których produkcja była o 11% wyższa niż rok wcześniej. Wsparciem dla aktywności pozostaje również sektor transportowy, gdzie produkcja pojazdów i części samochodowych wzrosła o 1,2% r/r, a liczba montowanych pojazdów osiągnęła w czerwcu najwyższy poziom od kilku kwartałów. Poza przetwórstwem pozytywny wkład do wzrostu zapewnił sektor wydobywczy. Produkcja w górnictwie wzrosła o 0,4% m/m oraz o 2,4% r/r, a wykorzystanie mocy produkcyjnych osiągnęło 87,4%, przekraczając historyczną średnią. Świadczy to o utrzymującym się wysokim popycie na surowce energetyczne i przemysłowe. Z kolei sektor użyteczności publicznej odnotował jedynie niewielki wzrost produkcji, pozostając wyraźnie poniżej swoich długoterminowych poziomów wykorzystania mocy.

Chiny – PKB

Dane opublikowane przez Narodowe Biuro Statystyczne Chin wskazują na wyraźne spowolnienie tempa wzrostu gospodarczego w II kwartale 2026 r. PKB wzrósł o 4,3% r/r, wobec 5,0% r/r w I kwartale, natomiast w ujęciu kwartalnym gospodarka zwiększyła swoją wartość o 0,9% kw./kw. wobec 1,3% kw./kw. w pierwszych trzech miesiącach roku. W efekcie wzrost gospodarczy za całe I półrocze wyniósł 4,7%, pozostając jeszcze w pobliżu oficjalnego celu na 2026 r. Struktura wzrostu pokazuje jednak utrzymujące się nierównowagi. Najsilniejszym filarem gospodarki pozostaje sektor usług, którego wartość dodana wzrosła o 5,2% r/r oraz przemysł. Produkcja przemysłowa zwiększyła się o 5,3% r/r wobec oczekiwanych 4,6%, przy czym produkcja w sektorach wysokich technologii wzrosła o 13,3% r/r, a w branży zaawansowanego wyposażenia o 9,3% r/r. Jednocześnie słabość popytu krajowego pozostaje głównym hamulcem wzrostu. Sprzedaż detaliczna dóbr konsumpcyjnych zwiększyła się jedynie o 1,3% r/r w pierwszym półroczu, a inwestycje w środki trwałe spadły o 5,7% r/r. Szczególnie niepokojąca pozostaje sytuacja na rynku nieruchomości, gdzie inwestycje deweloperskie obniżyły się o 18,0% r/r, a sprzedaż nowych mieszkań zarówno pod względem powierzchni, jak i wartości nadal wyraźnie malała. Słabość sektora mieszkaniowego przekłada się na nastroje gospodarstw domowych i ogranicza skłonność do konsumpcji. Pozytywnym zaskoczeniem pozostaje natomiast handel zagraniczny. W pierwszym półroczu wartość eksportu wzrosła o 13,4% r/r, a całkowita wymiana handlowa o 16,9% r/r, wspierając aktywność przemysłową. Podsumowując, II kwartał 2026 r. przyniósł dalsze spowolnienie chińskiej gospodarki. Mimo wysokiej dynamiki przemysłu i silnego eksportu, utrzymujące się problemy rynku nieruchomości, spadek inwestycji prywatnych oraz słaba konsumpcja krajowa ograniczają potencjał wzrostowy. W najbliższych kwartałach kluczowe znaczenie będzie miała skuteczność działań stymulacyjnych ukierunkowanych na pobudzenie popytu wewnętrznego, bez których utrzymanie wzrostu PKB w pobliżu oficjalnego celu może okazać się trudne

Japonia – dane z przemysłu

Japoński przemysł pozostaje w fazie umiarkowanego spowolnienia, przede wszystkim za sprawą słabszego popytu zewnętrznego. Według danych METI sezonowo wyrównany indeks produkcji przemysłowej wzrósł w maju o 0,1% m/m do poziomu 102,6 pkt., natomiast w ujęciu rocznym obniżył się o 2,1% r/r. Jednocześnie wzrost wysyłek (+0,5% m/m) oraz spadek zapasów (-1,1% m/m) wskazują na stopniowe dostosowywanie produkcji do bieżącego popytu. Wskaźniki wykorzystania potencjału produkcyjnego pozostają stabilne. Indeks wykorzystania mocy produkcyjnych wzrósł do 103,0 pkt., co oznacza utrzymanie produkcji nieco powyżej średniej z roku bazowego 2020. Jednocześnie indeks zdolności produkcyjnych spadł do 94,5 pkt., wskazując na dalsze ograniczanie potencjału wytwórczego w części tradycyjnych gałęzi przemysłu. Na poziomie branżowym widoczne jest osłabienie sektorów silnie powiązanych z globalnym cyklem koniunkturalnym. Wyraźne spadki odnotowano w produkcji komponentów elektronicznych (ok. -18% m/m), narzędzi maszynowych (-12,7% m/m), urządzeń sterowniczych (-11,8% m/m) oraz części motoryzacyjnych. Relatywnie lepiej radziły sobie branże związane z budownictwem, infrastrukturą i przemysłem ciężkim. Stabilna pozostawała produkcja wyrobów stalowych oraz części maszyn budowlanych, a dodatkowym wsparciem dla aktywności przemysłowej są sektory związane z automatyką, transformacją energetyczną i wybranymi segmentami przemysłu chemicznego. Generalnie majowe dane wskazują na stabilizację aktywności przemysłowej, jednak bez oznak trwałego ożywienia. Relatywnie wysokie wykorzystanie mocy produkcyjnych świadczy o utrzymaniu bieżącej aktywności przedsiębiorstw, natomiast słabość branż eksportowych sugeruje, że perspektywy przemysłu w II połowie 2026 r. pozostaną w dużym stopniu uzależnione od poprawy koniunktury w gospodarce światowej

W tym tygodniu:

• Polska: wynagrodzenia, produkcja przemysłowa, PPI, sprzedaż detaliczna, nastroje konsumentów, podaż pieniądza
• Strefa euro: ZEW, EBC
• USA: Leading Index