Przegląd tygodnia

Aktualności / 2026-11-09 / autorzy: Piotr Minkina

Najważniejsze informacje z minionego tygodnia

1. Polska – decyzja RPP
Listopadowa decyzja Rady Polityki Pieniężnej o utrzymaniu stopy referencyjnej NBP na poziomie 3,75% była zgodna z oczekiwaniami rynku, jednak jej wydźwięk należy ocenić jako umiarkowanie jastrzębi. Pomimo spadku inflacji CPI w październiku do 3,5% r/r, oznaczającego powrót do górnego przedziału odchyleń od celu inflacyjnego, RPP nie uznała tego za wystarczający argument do dalszego luzowania polityki pieniężnej. Rada wskazała, że poprawa sytuacji inflacyjnej wynikała w dużej mierze ze spadku cen paliw, podczas gdy perspektywy inflacji pozostają obarczone znaczną niepewnością.

Główne źródła ryzyka to wysokie ceny surowców energetycznych, napięcia geopolityczne na Bliskim Wschodzie oraz niepewność dotycząca przyszłych regulacji cen energii. Jednocześnie krajowa gospodarka wysyła mieszane sygnały. Wprawdzie dynamika PKB osłabła, a zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw nadal spada, jednak sprzedaż detaliczna i produkcja przemysłowa utrzymują dodatnie tempo wzrostu, a wzrost płac pozostaje relatywnie wysoki. Najważniejszym elementem przekazu była listopadowa projekcja NBP, która wskazała na wyraźne podwyższenie ścieżki inflacji w latach 2027-2028. Oznacza to, że bank centralny ocenia obecny spadek inflacji jako potencjalnie przejściowy i dostrzega ryzyko ponownego wzrostu presji cenowej w średnim terminie. W efekcie RPP sygnalizuje gotowość do utrzymywania stóp procentowych na obecnym poziomie przez dłuższy czas, koncentrując się na trwałym sprowadzeniu inflacji do celu.

Z punktu widzenia rynków decyzja ogranicza oczekiwania na szybkie obniżki stóp procentowych w 2027 r. Bazowym scenariuszem pozostaje obecnie stabilizacja stopy referencyjnej na poziomie 3,75% w kolejnych kwartałach przy ryzyku jej wzrostu w dłuższym horyzoncie, jeżeli czynniki proinflacyjne utrzymają się. Dla rynku obligacji oznacza to sytuację, w której potencjał do dalszego spadku rentowności obligacji długoterminowych pozostaje ograniczony przez podwyższone ryzyka inflacyjne.

2. NBP – projekcja PKB i inflacji
Listopadowa projekcja NBP przyniosła istotną zmianę oceny perspektyw inflacyjnych przy jedynie niewielkich korektach prognoz wzrostu gospodarczego. Głównym wnioskiem jest wyraźne podwyższenie ścieżki inflacji w horyzoncie 2027-2028 przy jednoczesnym utrzymaniu scenariusza umiarkowanego wzrostu gospodarczego. Największa zmiana dotyczy prognoz inflacji CPI. W projekcji lipcowej średnioroczna inflacja miała wynieść 2,9% w 2026 r., 2,7% w 2027 r. oraz 2,2% w 2028 r. W listopadzie prognozy zostały podniesione odpowiednio do 3,1%, 4,2% i 2,8%. Oznacza to, że bank centralny oczekuje obecnie znacznie bardziej uporczywej presji inflacyjnej, szczególnie w 2027 r., gdy inflacja ma pozostawać wyraźnie powyżej celu NBP, w sytuacji wygaszenia ustawy CPN w styczniu 2027 r. Źródłem rewizji jest przede wszystkim znacznie mniej korzystna ścieżka cen energii. W lipcowej projekcji zakładano wzrost cen energii o 5,5% w 2026 r. i jedynie 2,3% w 2027 r. Tymczasem w listopadzie prognozy zostały podwyższone do odpowiednio 7,1% oraz aż 8,3%. Jednocześnie podwyższono również prognozy cen żywności. W efekcie wzrosła nie tylko inflacja ogółem, lecz także inflacja bazowa, która według listopadowej projekcji ma wynieść 3,3% w 2027 r. wobec 3,0% przewidywanych jeszcze w lipcu.

Zmiany w prognozach wzrostu gospodarczego są znacznie mniejsze. Prognoza dynamiki PKB na 2026 r. została obniżona z 3,7% do 3,6%, natomiast dla 2028 r. z 3,0% do 2,8%. Prognoza dla 2027 r. pozostała na poziomie 2,8%. Oznacza to, że NBP nie oczekuje recesji ani silnego spowolnienia, lecz raczej stopniowego schłodzenia aktywności gospodarczej. W strukturze wzrostu gospodarczego uwagę zwraca bardziej ostrożna ocena konsumpcji prywatnej. Prognoza wzrostu spożycia gospodarstw domowych na 2027 r. została obniżona z 3,1% do 2,8%, co sugeruje, że wyższa inflacja będzie ograniczać realną siłę nabywczą gospodarstw domowych. Jednocześnie NBP nieznacznie obniżył oczekiwania dotyczące inwestycji oraz popytu krajowego. W 2027 r. tempo wzrostu inwestycji ma wprawdzie wyraźnie spowolnić, jednak nadal pozostanie dodatnie. Oznacza to, że po okresie bardzo dynamicznego wzrostu nastąpi raczej normalizacja aktywności inwestycyjnej niż jej załamanie. Jednocześnie inwestycje mają rosnąć szybciej niż konsumpcja prywatna, której perspektywy zostały pogorszone przez wyższą inflację.

Listopadowa projekcja zawiera również mniej optymistyczny obraz rynku pracy. Prognozowany wzrost wynagrodzeń został podwyższony z 5,8% do 6,3% w 2027 r., podczas gdy oczekiwana dynamika zatrudnienia została obniżona z 0,0% do -0,1%. Stopa bezrobocia ma wzrosnąć z 3,1% do 3,3%. Oznacza to, że NBP spodziewa się utrzymywania silnej presji płacowej mimo stopniowo pogarszającej się sytuacji na rynku pracy.

Kluczową przyczyną zmian w projekcji są założenia dotyczące otoczenia zewnętrznego. W listopadzie znacząco podwyższono oczekiwaną ścieżkę cen surowców energetycznych. Średni indeks cen energii dla 2027 r. wzrósł z 1,70 do 2,37 względem poziomu z 2019 r., co odzwierciedla skutki utrzymujących się napięć geopolitycznych i wyższych cen ropy oraz gazu.

Źródło: NBP. Opracowanie własne.

3. Polska – decyzje agencji S&P dotyczące ratingu
Dokonana przez S&P Global Ratings zmiana perspektywy ratingu Polski ze stabilnej do negatywnej oraz obniżenie ratingu długu w walucie lokalnej do poziomu A- stanowią wyraźny sygnał narastających obaw dotyczących trajektorii finansów publicznych, a nie pogorszenia bieżącej kondycji gospodarki. Agencja pozostawiła rating Polski na poziomie A-, wskazując jednocześnie, że fundamenty makroekonomiczne pozostają relatywnie silne, natomiast rosnące zadłużenie i utrzymujące się wysokie deficyty fiskalne zwiększają ryzyko obniżki ratingu w kolejnych latach. W ocenie S&P Global Ratings polska gospodarka pozostanie jedną z szybciej rozwijających się w Europie. Agencja oczekuje wzrostu PKB o 3,6% w 2026 r. oraz stabilizacji tempa wzrostu w pobliżu 3% w latach 2027-2029. Wsparciem dla aktywności gospodarczej pozostają silna konsumpcja prywatna, wysoka dynamika realnych wynagrodzeń, odbicie eksportu oraz znaczący napływ środków unijnych, w tym funduszy z KPO i programu SAFE przeznaczonego na finansowanie wydatków obronnych, których wpływ będzie jednak wygasał w nadchodzących latach. Jednocześnie S&P podkreśla wysoką odporność polskiej gospodarki na wstrząsy zewnętrzne, wynikającą z elastycznego rynku pracy, zdywersyfikowanej struktury gospodarki oraz stabilnej sytuacji sektora bankowego. Kluczowym problemem pozostaje jednak sytuacja fiskalna. Według prognoz agencji deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych utrzyma się powyżej 7% PKB zarówno w 2026, jak i 2027 r., a nawet w 2029 r. nadal będzie przekraczał 5% PKB. Oznacza to, że Polska pozostanie jednym z krajów o najwyższych deficytach fiskalnych w Unii Europejskiej. Jednocześnie agencja ocenia, że znaczna część pogorszenia sytuacji budżetowej ma charakter strukturalny, wynikający z wysokich wydatków społecznych, kosztów wynagrodzeń w sektorze publicznym oraz bardzo wysokich nakładów na obronność, co jest przesłanką negatywną. Szczególne znaczenie ma prognozowany wzrost długu publicznego. S&P oczekuje, że relacja długu netto sektora finansów publicznych do PKB wzrośnie z około 53% w 2025 r. do ponad 70% w 2029 r., co oznacza jeden z najszybszych wzrostów zadłużenia wśród gospodarek rozwiniętych. Agencja zwraca uwagę, że na wzrost długu wpływają nie tylko same deficyty, ale również mechanizm finansowania zakupów wojskowych. Wydatki na uzbrojenie zwiększają potrzeby pożyczkowe i dług już w momencie dokonywania przedpłat, natomiast zgodnie z zasadami ESA 2010 są ujmowane w deficycie dopiero w momencie dostarczenia sprzętu. Powoduje to szybszy wzrost zadłużenia niż wynikałoby to z oficjalnie raportowanego deficytu. Istotnym elementem raportu jest również ocena ryzyka politycznego. Zdaniem agencji utrzymująca się polaryzacja polityczna oraz konflikt pomiędzy rządem premiera Donalda Tuska a prezydentem Karolem Nawrockim ograniczają możliwości wdrożenia skutecznej konsolidacji fiskalnej przed wyborami parlamentarnymi w 2027 r. W praktyce oznacza to, że nie należy oczekiwać znaczących działań ograniczających deficyt w najbliższych kwartałach.

Dla rynków finansowych najważniejszy jest fakt, że bezpośrednią przyczyną zmiany perspektywy nie są słabość gospodarki, problemy sektora bankowego ani nierównowagi zewnętrzne. Wręcz przeciwnie, S&P pozytywnie ocenia sytuację bilansu płatniczego, poziom rezerw walutowych, odporność systemu bankowego oraz perspektywy wzrostu gospodarczego. Źródłem obaw jest niemal wyłącznie polityka fiskalna i ryzyko dalszego narastania zadłużenia ze względów strukturalnych. Z punktu widzenia inwestorów oznacza to, że krótkoterminowy wpływ decyzji ratingowej na polskie aktywa może być ograniczony. Fundamenty makroekonomiczne pozostają relatywnie mocne, a Polska nadal korzysta z wysokiego wzrostu gospodarczego i napływu funduszy europejskich. W średnim terminie presja może jednak koncentrować się na rynku obligacji skarbowych, gdzie wyższa premia za ryzyko fiskalne może prowadzić do utrzymywania się podwyższonych rentowności, szczególnie na długim końcu krzywej. Jednocześnie negatywna perspektywa oznacza, że brak wiarygodnego programu ograniczenia deficytu po wyborach parlamentarnych może skutkować kolejnym obniżeniem ratingu w horyzoncie najbliższych 12-24 miesięcy.

Gdyby patrzeć wyłącznie przez pryzmat raportu S&P Global Ratings, scenariusz poprawy oceny Polski nie wymagałby przyspieszenia wzrostu gospodarczego, ponieważ agencja już dziś ocenia perspektywy wzrostu relatywnie pozytywnie. Warunkiem koniecznym byłaby przede wszystkim wiarygodna poprawa ścieżki fiskalnej oraz stabilizacja długu publicznego. W praktyce najważniejszym elementem byłoby przejście od obecnej sytuacji, w której wzrost długu jest szybszy niż wzrost gospodarki, do sytuacji odwrotnej. W takim przypadku Polska musiałaby wykorzystać najbliższe 3-5 lat do trwałego podniesienia potencjału wzrostowego gospodarki po wygaśnięciu środków z Krajowego Planu Odbudowy oraz programu SAFE. S&P wyraźnie sygnalizuje bowiem, że obecne wsparcie ze środków unijnych ma charakter przejściowy.

4. Polska – PMI
Październikowy odczyt wskaźnika S&P Global Poland Manufacturing PMI przyniósł pierwsze od blisko półtora roku oznaki stabilizacji sytuacji w polskim przemyśle. Indeks PMI wzrósł do 50,0 pkt z 49,0 pkt we wrześniu, osiągając najwyższy poziom od kwietnia 2025 r. i przekraczając granicę oddzielającą spadek aktywności od jej wzrostu. Oznacza to zakończenie trwającego od wielu miesięcy okresu pogarszania się koniunktury w sektorze przetwórczym. Pozytywnym sygnałem jest przede wszystkim poprawa popytu. Tempo spadku nowych zamówień było najwolniejsze od października 2025 r., a zamówienia eksportowe wzrosły po raz pierwszy od listopada 2025 r. Wskazuje to na stopniową poprawę sytuacji w otoczeniu zewnętrznym oraz odbudowę popytu na polskie towary. Jednocześnie produkcja ustabilizowała się, a przedsiębiorstwa zwiększyły zatrudnienie drugi raz w ciągu ostatnich 18 miesięcy, przygotowując się na poprawę portfela zamówień.

Struktura badania sugeruje również rosnący optymizm przedsiębiorstw. Firmy zwiększały zakupy materiałów oraz zapasy środków produkcji trzeci miesiąc z rzędu, co jest najdłuższą taką serią od pierwszej połowy 2022 r. Dodatnie pozostają także oczekiwania dotyczące produkcji w perspektywie najbliższych 12 miesięcy. Mniej korzystnym elementem raportu jest ponowne nasilenie presji kosztowej. Inflacja cen nakładów produkcyjnych wzrosła do najwyższego poziomu od czerwca, głównie za sprawą wyższych cen surowców, energii oraz kosztów transportu związanych z napięciami geopolitycznymi na świecie. Oznacza to, że poprawa aktywności w przemyśle odbywa się równolegle z narastaniem ryzyka inflacyjnego.

Z punktu widzenia perspektyw gospodarki odczyt należy ocenić umiarkowanie pozytywnie. Dane wskazują, że sektor przemysłowy prawdopodobnie osiągnął punkt zwrotny cyklu koniunkturalnego, a eksport i inwestycje stopniowo przejmują rolę głównych motorów wzrostu. Jednocześnie wzrost kosztów produkcji sugeruje, że poprawa aktywności może nie prowadzić do dalszego szybkiego spadku inflacji, co ogranicza przestrzeń do obniżek stóp procentowych w najbliższych kwartałach.

Podsumowując, październikowy PMI dostarcza pierwszych wyraźnych sygnałów ożywienia w polskim przemyśle, przede wszystkim dzięki poprawie eksportu i stabilizacji produkcji, jednak równocześnie wskazuje na ponowny wzrost presji kosztowej, co może utrudniać dalszy proces dezinflacji.

5. Strefa euro – PMI
Aktywność przemysłowa w strefie euro utrzymała się w październiku na relatywnie wysokim poziomie, potwierdzając trwające od dziewięciu miesięcy ożywienie w sektorze wytwórczym. Publikowany przez S&P Global wskaźnik Eurozone Manufacturing PMI obniżył się jedynie nieznacznie do 52,7 pkt z 52,9 pkt we wrześniu, pozostając wyraźnie powyżej granicy 50 pkt oddzielającej rozwój od spowolnienia.

Produkcja przemysłowa nadal rosła, choć tempo wzrostu było najniższe od czterech miesięcy, co wynikało przede wszystkim ze słabszego napływu nowych zamówień. Jednocześnie eksport odnotował najsilniejszy wzrost od ponad czterech i pół roku, częściowo kompensując wolniejsze tempo poprawy popytu krajowego. Pomimo utrzymującego się wzrostu produkcji przedsiębiorstwa coraz wyraźniej odczuwają skutki napięć w globalnych łańcuchach dostaw. Czas dostaw wydłużył się najbardziej od czerwca, a firmy zwiększały zakupy materiałów i komponentów w najszybszym tempie od połowy 2022 r. Rosły również zapasy środków produkcji, co można interpretować jako próbę zabezpieczenia się przed dalszymi zaburzeniami podaży.

Równocześnie kontynuowany był wzrost zatrudnienia, a zaległości produkcyjne utrzymały się na podwyższonym poziomie, wskazując na relatywnie dobre wykorzystanie mocy produkcyjnych. Obraz koniunktury pozostaje jednak zróżnicowany pomiędzy poszczególnymi gospodarkami. Spośród ośmiu krajów objętych badaniem sześć odnotowało ekspansję sektora przemysłowego, natomiast Francja i Włochy ponownie znalazły się w strefie spadku aktywności. Według ekonomistów S&P Global Market Intelligence szczególnie we Francji dodatkowym obciążeniem pozostaje niepewność polityczna. Jednocześnie pozytywnie na sektor oddziałują zwiększone wydatki obronne, odbudowa zapasów oraz zmiany kierunków handlu międzynarodowego wynikające z amerykańskiej polityki celnej.

Najważniejszym sygnałem płynącym z badania jest ponowny wzrost presji inflacyjnej. Koszty produkcji zwiększały się najszybciej od maja, głównie za sprawą wyższych cen energii oraz ograniczeń podażowych. Firmy w dużym stopniu przenosiły wzrost kosztów na odbiorców końcowych, utrzymując wysokie tempo wzrostu cen wyrobów gotowych.

Źródło: Bloomberg, S&P Global. Opracowanie własne.

6. USA – ISM

Październikowe badania ISM potwierdzają, że gospodarka USA pozostaje w fazie solidnego wzrostu. Największym pozytywnym zaskoczeniem jest dalsze ożywienie w przemyśle, podczas gdy sektor usług utrzymuje stabilne tempo ekspansji. Jednocześnie oba raporty wskazują na utrzymywanie się podwyższonej presji kosztowej, co ogranicza przestrzeń do szybkiego łagodzenia polityki pieniężnej przez Fed.

W sektorze przemysłowym indeks ISM wzrósł do 58,1 pkt z 57,2 pkt we wrześniu. Za poprawę odpowiada przede wszystkim bardzo silny wzrost produkcji (68,8 pkt) oraz nowych zamówień (61,3 pkt), co wskazuje na wyraźne przyspieszenie aktywności po stronie popytowej. Dodatkowo relacja nowych zamówień do produkcji (book-to-bill ratio) wyniosła 1,28, co oznacza, że napływ nowych zamówień o blisko 30% przewyższa tempo realizacji produkcji. Historycznie taki poziom jest charakterystyczny dla wczesnej fazy ożywienia i sugeruje utrzymanie wysokiej produkcji w kolejnych miesiącach.

Na uwagę zasługuje również sytuacja na rynku pracy. Indeks zatrudnienia w przemyśle wzrósł do 53,1 pkt i pozostaje powyżej granicy 50 pkt już kolejny miesiąc. Oznacza to, że przedsiębiorstwa nie tylko zwiększają produkcję, ale również rozbudowują moce produkcyjne poprzez wzrost zatrudnienia, co wzmacnia wiarygodność sygnałów płynących z nowych zamówień.

Sektor usług pozostaje głównym filarem amerykańskiej gospodarki. Indeks ISM Services wyniósł 54,5 pkt, utrzymując się wyraźnie powyżej poziomu wskazującego na wzrost aktywności. Nowe zamówienia osiągnęły 55,9 pkt, a indeks zaległych zamówień (Backlog of Orders) wzrósł do 58,0 pkt z 56,6 pkt miesiąc wcześniej. Oznacza to, że popyt na usługi pozostaje na tyle silny, że część firm ma trudności z jego bieżącą realizacją, co jest typowe dla gospodarki funkcjonującej powyżej trendu.

Również w usługach poprawiła się sytuacja na rynku pracy. Indeks zatrudnienia wzrósł do 51,4 pkt z 50,1 pkt miesiąc wcześniej, sygnalizując ponowne zwiększanie liczby pracowników. Połączenie rosnącego zatrudnienia, wysokich nowych zamówień oraz narastających zaległości w realizacji zamówień wskazuje, że popyt wewnętrzny pozostaje bardzo odporny pomimo podwyższonych kosztów finansowania.

Największym problemem pozostaje inflacja kosztowa. Wskaźniki cen utrzymują się na wysokich poziomach zarówno w przemyśle (71,1 pkt), jak i usługach (73,0 pkt). Przedsiębiorstwa wskazują na wzrost kosztów energii, paliw, transportu oraz skutki napięć geopolitycznych i zakłóceń w handlu międzynarodowym.

Łącznie dane ISM przedstawiają obraz gospodarki, w której zarówno przemysł, jak i usługi pozostają w fazie ekspansji. Szczególnie silnym sygnałem jest wysoka relacja nowych zamówień do produkcji w przemyśle (1,28) oraz wzrost zaległych zamówień w usługach do 58,0 pkt, co świadczy o utrzymującym się silnym popycie. Jednocześnie dodatnie odczyty indeksów zatrudnienia w obu sektorach potwierdzają, że przedsiębiorstwa nadal zwiększają zatrudnienie. Z perspektywy Fed oznacza to utrzymanie korzystnych perspektyw wzrostu gospodarczego, ale także ryzyko wolniejszego wygasania inflacji, co wspiera scenariusz utrzymania przez dłuższy czas restrykcyjnej polityki pieniężnej.

Źródło: Bloomberg, ISM. Opracowanie własne.

7. USA – rynek pracy
Październikowe dane z raportu opublikowanego przez ADP wskazują, że amerykański rynek pracy pozostaje odporny pomimo stopniowego schładzania aktywności gospodarczej. Zatrudnienie w sektorze prywatnym wzrosło o 86 tys. miejsc pracy (wobec oczekiwań na poziomie 64 tys.), co potwierdza kontynuację umiarkowanego tempa kreacji etatów obserwowanego w ostatnich miesiącach. Tempo wzrostu zatrudnienia jest wyraźnie niższe niż w okresie ożywienia po pandemii, jednak pozostaje wystarczające do podtrzymania wzrostu dochodów gospodarstw domowych i konsumpcji prywatnej, która nadal stanowi główny filar amerykańskiej gospodarki.

Struktura zatrudnienia wskazuje na utrzymującą się przewagę sektora usługowego. Największy wzrost liczby miejsc pracy odnotowano w handlu, transporcie i logistyce, edukacji i ochronie zdrowia, hotelarstwie oraz usługach finansowych. Jednocześnie słabość utrzymywała się w sektorze usług profesjonalnych i biznesowych, gdzie zatrudnienie spada już trzeci miesiąc z rzędu, a także w przemyśle i sektorze wydobywczym. Taki obraz jest spójny z obserwowanym od kilku kwartałów spowolnieniem aktywności w sektorach bardziej wrażliwych na wysokie stopy procentowe oraz relatywnie dobrą kondycją usług wspieranych przez stabilny popyt konsumpcyjny. Istotnym elementem raportu pozostaje utrzymująca się presja płacowa. Według ADP wynagrodzenia osób zmieniających pracę rosły w najszybszym tempie od ponad dwóch lat, co sugeruje, że pomimo wolniejszego wzrostu zatrudnienia rynek pracy nadal pozostaje relatywnie napięty. Oznacza to, że presja inflacyjna w sektorze usług może utrzymywać się na podwyższonym poziomie, ograniczając przestrzeń do szybkiego łagodzenia polityki pieniężnej przez Fed.

Raport Challenger dotyczących zwolnień na amerykańskim rynku pracy również wskazuje, że amerykański rynek pracy pozostaje odporny. W październiku liczba zapowiedzianych zwolnień spadła do najniższego poziomu dla tego miesiąca od trzech lat, podczas gdy plany zatrudnienia wzrosły, głównie za sprawą sezonowych rekrutacji w handlu i logistyce. Jednocześnie firmy pozostają ostrożne. Znaczna część nowych etatów ma charakter tymczasowy, a przedsiębiorstwa coraz częściej wskazują słabsze warunki gospodarcze jako powód redukcji zatrudnienia. Największa skala zwolnień nadal dotyczy sektora technologicznego. Dane wpisują się w obraz stopniowego schładzania rynku pracy bez gwałtownego pogorszenia jego kondycji.

Z kolei październikowy raport dotyczący przyrostu zatrudnienia publikowany przez BLS również potwierdził, że amerykański rynek pracy pozostaje w dobrej kondycji. Zatrudnienie w sektorze pozarolniczym wzrosło o 165 tys. miejsc pracy, wyraźnie powyżej średniego miesięcznego przyrostu z ostatnich 12 miesięcy wynoszącego 48 tys. i oczekiwań na poziomie 70 tys. Dodatkowym pozytywnym sygnałem są rewizje danych za sierpień i wrzesień, które łącznie podniosły wcześniejsze szacunki zatrudnienia o 84 tys. miejsc pracy. Oznacza to, że rynek pracy był w ostatnich miesiącach silniejszy, niż wcześniej oceniano.

Dodatkowo, z perspektywy oceny kondycji rynku pracy wzrost stopy partycypacji z 61,8% do 61,9% przy jednoczesnym utrzymaniu stopy bezrobocia na poziomie 4,1% należy ocenić pozytywnie. Oznacza to, że na rynek pracy napłynęła dodatkowa grupa osób wcześniej pozostających poza zasobem siły roboczej, a gospodarka była w stanie wchłonąć znaczną część tej podaży pracy bez wzrostu bezrobocia.

Źródło: ADP. Opracowanie własne.

Źródło: Bloomberg. Opracowanie własne.

8. USA – bilans handlowy
Wrześniowe dane o handlu zagranicznym USA opublikowane przez BLS przyniosły niewielką poprawę salda obrotów. Deficyt handlowy zmniejszył się do 105,0 mld USD z 105,7 mld USD w sierpniu, co było efektem wzrostu eksportu o 1,9% m/m do rekordowych 321,5 mld USD przy nieco wolniejszym wzroście importu o 1,2% m/m do 426,6 mld USD. Na pierwszy rzut oka dane można ocenić pozytywnie, ponieważ poprawa salda wynikała z silnego wzrostu eksportu, zwłaszcza dóbr kapitałowych, komputerów, akcesoriów komputerowych oraz samolotów cywilnych. Wzrost eksportu soi oraz produktów farmaceutycznych sugeruje również utrzymującą się dobrą kondycję popytu zagranicznego na amerykańskie towary. Jednocześnie szczegółowa struktura danych wskazuje na utrzymującą się bardzo silną dynamikę importu, szczególnie w segmencie dóbr kapitałowych. Import komputerów i akcesoriów komputerowych odpowiadał za znaczną część miesięcznego wzrostu, co może odzwierciedlać nadal wysokie inwestycje przedsiębiorstw związane z cyfryzacją i sztuczną inteligencją. Jest to sygnał korzystny dla perspektyw inwestycji prywatnych, choć jednocześnie zwiększa ujemny wkład handlu zagranicznego do wzrostu PKB.

W segmencie usług dane wskazują, że nadwyżka USA w handlu usługami pozostała bardzo wysoka i wyniosła 30,9 mld USD. Eksport usług wzrósł do 110,5 mld USD, podczas gdy import usług zwiększył się do 79,7 mld USD. Oznacza to, że sektor usług nadal generuje rekordowo wysokie dodatnie saldo, które kompensuje około 23% deficytu w handlu towarami wynoszącego 135,9 mld USD. W strukturze eksportu usług szczególnie pozytywnie wygląda wzrost wpływów z turystyki zagranicznej oraz opłat za własność intelektualną. Te pozycje dobrze odzwierciedlają przewagi konkurencyjne gospodarki USA w sektorach technologicznych, cyfrowych i biznesowych. W danych za 2026 r. widać również utrzymującą się wysoką nadwyżkę w usługach finansowych, informatycznych oraz związanych z prawami własności intelektualnej, które pozostają jednymi z najważniejszych źródeł dochodów zagranicznych amerykańskich przedsiębiorstw.

W szerszej perspektywie obraz pozostaje mieszany. Narastający w ostatnich miesiącach import sprawił, że trzymiesięczna średnia deficytu wzrosła do 101,2 mld USD, najwyżej od roku. Jednocześnie w ujęciu rocznym sytuacja wygląda korzystniej, ponieważ deficyt po dziewięciu miesiącach 2026 r. był o 92,4 mld USD niższy niż rok wcześniej, przy wzroście eksportu o 11,6% i importu o 6,2%.

Źródło: BEA. Opracowanie własne.

W tym tygodniu:

Polska: Inflacja, PKB, bilans handlowy
Strefa euro: Sentix, PKB, bilans handlowy
USA: NFIB, inflacja (CPI, PPI)
Chiny: PPI, CPI, podaż pieniądza, bilans handlowy, produkcja przemysłowa, sprzedaż detaliczna
Japonia: PPI, PKB, dane z przemysłu, bilans handlowy